中国经济报告｜上世纪50-70年代联邦德国货币政策对中国的启示

2020年以来，新冠疫情后主要国家普遍采取过扩张性货币政策支持一度受到重挫的经济，加上地区冲突引发的能源短缺、粮食危机等因素，欧美多国深陷通货膨胀，一些国家汇率大幅波动。

以此为背景，国务院发展研究中心宏观经济研究部副研究员戴慧近日在《中国经济报告》2023年第2期撰文，系统回顾分析了联邦德国在20世纪50年代到70年代的货币政策及其借鉴意义。总体来看，这期间联邦德国穿越了多次欧洲国家的货币危机和石油危机，其稳健的货币政策功不可没，其中的许多做法，可给我们提供一些启发。

| 在货币政策目标中，权衡充分就业、物价稳定等目标时，应始终高度重视物价稳定目标

那段时期，联邦德国在应对国内和国际经济失衡问题时，权衡货币政策目标，即充分就业、物价稳定和国际收支平衡，采取相应对策。但是，物价稳定始终是其货币政策目标的重点。无论是20世纪50年代末面对“苏伊士运河危机”冲击，还是70年代面对两次石油危机冲击时，联邦德国的货币政策均针对国内物价和经济形势的急剧变化，做出了及时调整。

去年开始，我国面对外部通胀总体上升以及多个大国央行已宣布多次加息的综合影响。去年3月以来，美联储已经8次提高联邦基金利率，预计今年内还会有小幅加息。欧洲央行自前年12月启动货币政策正常化后，去年9月起已加息3次。与此同时，中国央行去年已多次降息。贷款利率的下降虽然有助于缓解债务人付息压力、降低企业融资成本；但存款利率下调后短期存款实际利率已降为负，在或将促进消费和投资的同时，也会面临降低居民储蓄意愿和使普通存款人实际受损的问题，还可能因内外利差扩大给人民币带来一定贬值压力。考虑到发达国家的通胀早已从能源和食品价格上涨传导扩散到其他领域物价中，难以避免其通过贸易渠道传导影响我国进口价格和国内物价。尽管目前由于经济放缓等因素，我国物价压力不大，但未来仍需关注物价形势变化，依据经济增长、就业情况和物价形势综合考虑货币政策。另外，良好的货币政策也是抑制资产泡沫的重要保障。过去我国部分地方房价大幅上涨，尽管未来经济发展和城市化过程中还有一些化解房地产市场泡沫的空间，但仍需注意通过稳健性货币政策来抑制资产泡沫化。

| 灵活的汇率制度安排和汇率政策可以帮助一国度过国际金融市场动荡期，并增强货币政策自主权

那段时期联邦德国汇率政策方面的经验有两方面。一是针对国际收支平衡问题，适时调整汇率政策。其在经历了20世纪50年代初开始的经常项目收支长期盈余、本币有升值压力的情况下，先是使马克逐步升值，而后在国际投机资本因看多马克等因素而涌入时，于1973年果断放弃固定汇率，实行浮动汇率制。二是在经常项目长期盈余时期，推动了资本项目开放，逐步推动马克自由兑换，并开启了对外援助政策，这些都有助于减少外汇增加带来的货币供应量被动增加、推动物价上升或本币面临升值压力的状况。而1973年放弃固定汇率制，则有助于其缓解因“不可能三角”面临的货币政策困境，获得更独立的货币政策自主权。

我国已实行参考一篮子货币调节、有管理的浮动汇率制度。但之前有些年由于经常项目顺差带来的外汇储备增加而冲销不足，货币供应量增长比较快，难免推动了资产价格上涨（例如房价上涨）。去年虽然经常项目顺差较大，同比增长了32%，资本账户中直接投资净流入，但金融账户资本流出较多，全年外汇储备略有减少。而未来美国和欧洲央行大概率会继续加息，其他发达经济体也可能为应对通胀而加息。这些因素可能导致国际资本流出一些新兴市场国家，由其引发的汇率波动也难免影响外贸和经常项目发生变化。在今年全球经济衰退、各国经济形势分化情形下，国际资本流动和汇率波动可能会加剧。为此，我国需要继续关注国际资本流动、外贸变化和国际收支总体情况变化，一方面要通过灵活的有管理的浮动汇率制度来发挥货币政策自主权，另一方面需要权衡外贸增长与经济稳定及国际收支平衡中的利害，在必要时适当干预，减少外界对人民币汇率过度投机带来的不稳定因素。还需要关注的是未来美国等国家快速加息可能引发的国际金融市场（包括外汇市场）不稳定、一些国家的货币和外债危机及我国对主要贸易国有效汇率变化。

（整理/徐冰）